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产业地产36种融资模式解析(含案例)
发布时间:2018-03-20 来源:火花园区智略 点击率:779

广东快乐十分走势图 www.2dtq6.cn 金融资本对于产业地产行业的重要性,无论如何强调都不为过。


随着中国城镇化进程和产业发展升级诉求的加剧,一带一路、大众创业万众创新、中国制造2025、长江经济带、京津冀一体化、城市更新、特色小镇、新一轮招商引资潮等一系列国策的出台,产业地产越来越被地方政府和整个市场所重视,并逐渐被资本市场重新认知和估值。


地产以资本为王,产业以金融为先。目前,产业地产的资本化、金融化趋势正在不断加快。作为一个资金渴求度很高的行业,产业地产也亟待金融资本的助力?;鸹⊿-Park一直认为,金融资本是目前产业地产行业的最大痛点,投融资的繁荣,打通金融资本的任督二脉,将是决定产业地产大发展的关键环节。


但是,由于产业地产与传统商住领域的模式、机制、客户、路径都大相径庭,导致地产行业原来的投融资模式、相关政策、体制机制难以适应这种新的产业园区开发模式,需要有与之相适应的政策、金融等支持体系。


而在原有园区打造成熟后,越来越多的产业地产商开始向外部拓展,并且会操盘更具综合性、规模往往大于原有园区数倍的产城融合项目,对于资金的渴求度更为强烈。


另一方面,由于先例与标准的严重不足,导致资本市场尚无法完全正确地认识产业地产的价值。严格意义上说,目前的中国产业地产对于资本市场而言还不是一种可以量化考核、大举进入的投资产品,产业地产在大资本时代如何勾画自己独特的估值模型和标准体系,并以全新的投融资策略和模式来建立自身顺畅的输血通道,将是未来一段时间最重要的行业命题。


火花S-Park通过近几年来对超过50个城市、100家企业、200份财报、400家园区的调研、行走、分析、研究,从大数据分析和实地调研案例着手,总结出丰富精彩的产业地产融资模式与案例。近日奉上这部《园区融资三十六计》,以飨行业同仁。



1
IPO(首次公开募股上市)


上市,对于一个成规模、成体系、能够讲出完整故事的产业地产商而言应该算是首选的融资方法,或者说,是一种最重要的退出方式。


2014年到2016年,这三年可以被称之为“产业地产上市季”,有非常多的新产业地产商走向了资本市场,包括A股、港股和新三板等,在资本市场上,产业地产商变得非?;钤?。这一方面可以说明产业地产商在规模、体量、业绩和信心上较之以往都有了质的提升,另一方面,也说明资本市场对于产业地产也有了全新的认知,比较欢迎这一类具有很强综合效应和想象空间的股票。


但总体而言,国内外投资者对于产业地产的认知仍然不够,这些产业地产商的估值普遍较低,发行情况也并不算理想,融资额仍无法达到预期般良好。但无论如何,产业地产商们必须正视和巩固自己的长处,并向投资者充分展示。


案例:


2014年6月,成功开发大连软件园的亿达中国(3639.HK)在港交所挂牌上市,成为中国第一家赴港上市的商务园区开发商,本次上市吸引了中国信达、华融香港、中保集团基金、香港瑞安、松下电器、住友不动产等6名重量级基础投资者;2个月之后,宏泰发展(6166.HK)也成功赴港上市,成为中国第一家赴港上市的产业市镇综合发展商。


2
借(买)壳上市


某种程度上,借(买)壳上市可以算是IPO的一种替补备选方案,但往往在现实中会比IPO更有优势。


由于直接上市门槛很高,审批时间长,产业地产企业上市申请受到宏观调控影响大,不可能有大批产业地产企业上市。这样,可以通过买壳上市来实现间接上市,所谓买壳上市,就是指非上市公司通过资本市场购买一家上市公司一定比例的股权来取得上市地位,然后通过反向收购的方式注入自己有关的资产和业务,实现间接上市的目的。



要实现借壳上市,或买壳上市,必须首先要选择壳公司,要结合自身的经营情况、资产情况、融资能力及发展计划。选择规模适宜的壳公司,壳公司要具备一定的质量,不能具有太多的债务和不良债权,具备一定的盈利能力和重组的可塑性。接下来,非上市公司通过并购,取得相对控股地位,要考虑壳公司的股本结构,只要达到控股地位就算并购成功。


案例:


2015年11月,上海临港(600848.SH)成功借壳自仪股份上市完成收官,这结束了临港集团旗下无上市公司的历史,也是上海国资改革又一重要成果。


在实现借壳的同时,上市公司将募集配套资金。为引入战略投资者,上海临港以7.92元/股的价格向包括东久投资、久垄投资、中福神州、恒邑投资、西藏天鸿、德普置地、恒达投资、明方复兴、明达普瑞在内的认购方发行股份,募集配套资金5.15亿元。由于集团自身看好上市公司未来发展,临港资管亦参与认购4.3亿元,合计9.5亿元配套资金。所募资金将用于松江南部新兴产业综合体项目和康桥二期项目。


3
内部输血


内部输血其实类似于万达模式的“现金流滚资产”,是从整个企业经营的维度去讨论融资模式。原因很简单,园区工业物业资产在形成稳定经营状态之前,很难贡献现金流,也难以进行有效融资,因此,绝大多数产业地产商仍处于销售型阶段,即能卖掉的统统卖掉,保留一部分优质物业持有,以回笼现金来补贴产业部分。按照火花S-Park的数据统计,2016年,30家产业地产上市公司的销售收入占总收入比重接近70%。


案例:


我们来看一下招商蛇口历年的住宅销售额,这是招商蛇口这个“综合产城运营商”的重要生命线之一。2017年1128亿元,2016年739亿元,2015年576亿元,强劲增长的住宅销售回款,是招商蛇口向全国进行“港产城”扩张的输血保证。


4
银行贷款


银行贷款是最常规的地产融资渠道。传统房企对于银行贷款的依赖度较大,也往往是银行的优质客户,原因在于此前商住地产处于上升期,地价有增无减,在建工程和土地是最佳抵押物,且传统地产项目回款快,风险锁定性好,坏账率相对较低。


不过,如果进入产业地产领域,情况会有所不同。产业地产多是偏远的工业用地,在银行贷款抵押方面几乎没有太多价值,银行也很难对此进行估值和冒险贷款。


同时,产业园区的实际资金需求与银行各类资金在期限上存在一定的错配,且银行对项目资本金比例要求较高并需提供担保,融资成本较高;银行对园区贷款也是基于未来有现金流的进行贷款,且贷款要经过风险评估、贷款审批等一系列流程,对贷款的还款来源、现金流等有相关要求。而现在很多产业园区早期只能产生较少的现金流或者不产生现金流,难以覆盖贷款本息,就难以获得银行贷款。


当然,银行也会根据企业的品牌声誉进行评估,华夏幸福、联东集团、亿达中国、上海临港集团这一类品牌开发商依然能够获得不菲的开发贷款,与传统地产商并无二致。


另外,从单体主题园区而言,如果属于国家扶持的产业,如三农产业、流通行业及高新技术产业,由于符合国家的产业政策,往往相对容易获得金融企业的信贷政策支持,所以对国家产业政策和信贷政策扶持的有关规定,要进行深入的理解和分析,以在具体融资中区别对待。


除了开发贷款,还有所谓的“经营性物业抵押贷款”。产业地产在未来一定要走向资产运营和自持阶段,因此经营性物业抵押贷款也会是未来产业地产商常用的一种融资形式。亿达中国、联东集团、普洛斯这些企业成规模的产业物业租赁一旦形成稳定的现金流,是很容易拿到这种贷款的。


银行目前对产业地产领域比较感兴趣,因为风险积累相对少,又是政府大力扶持的市场,不过,由于这个市场缺乏标准,很难比较精准的估值和评估风险,因此其态度较为慎重,但不排除未来会有一些产品和政策出来。


5
信托融资


这也是另外一种十分常见的地产融资形式,近些年信托发行声势浩大,规??晒?,成为银行融资之外的重要替补力量,尽管比银行贷款的利息要高很多,但由于审核方面没有银行那么苛刻,也比较受中小地产商的欢迎,当然,因此也累计了大量的风险,未来可能进入集中的风险释放爆发期。信托借款历年来都是占产业地产商群体最大比例的融资形式,尤其是华夏幸福、联东集团这一类民营企业,虽然信托融资成本是所有融资形式中最高的,但由于门槛较低,选择面广,数额巨大,一直是产业园区开发者最为倚赖的融资手段。总体来看,信托融资主要分为如下两种:


1、贷款型信托框架:以信托贷款形式运作,贷款期限较短,对资金安全性要求高,单纯依靠信托资金,开发规?;崾艿揭欢ㄏ拗?,融资成本高于银行贷款。



图片来自《火花S-Park产业地产30强研报》


2、股权回购型信托框架:信托资金用以收购开发商部分股权,到期后开发商回购,回报率在合同中固定。本方式可以帮助开发商补足自有资金,提供信用等级,有益于其后的银行融资。




6
基金融资


近年来,密集的产业地产私募基金涌现,与市场资金的供给量大有关联,尤其是从传统地产领域挤压而出、具有强烈避险需求的大量资金,以及看好国内产业地产前景的海外资本,成为产业地产基金的踊跃参与者。


目前,中国的部分私募基金投资者在经过多轮的市场洗礼后,已经变得更加理性和成熟,往往能够承受8~10年的投资回报期,这已经契合了产业地产的特性。



当下在中国产业地产领域,能够比较顺畅利用基金形式进行融资的,首推物流地产,这个从普洛斯频繁的物流地产基金案例当中已经体现得非常充分。不过,目前针对综合性产业园区开发类的基金也开始逐渐成熟起来,甚至吸引到了全国社?;?、中国人寿等保险类资金的青睐。


案例:


2018年2月,普洛斯联手中国人寿成立100亿规模的中国物流地产基金;



图片来自《火花S-Park产业地产30强研报》


2017年11月11日,华夏幸福成立75.1亿元人民币规模的中国产业新城基金(京津冀一期);



图片来自《火花S-Park产业地产30强研报》


2016年,上海临港集团成立100亿规模的中国产业园区开发基金,全国社?;鸪晌蹲收咧?,这也是全国社?;鸬谝淮瓮蹲视诓档夭煊?。


图片来自《火花S-Park产业地产30强研报》


7
REITs


在海外市场,REITs产品几乎一半的规模都投向工业地产,尤其是物流仓储,我们耳熟能详的普洛斯、嘉民、腾飞、丰树、安博等无不如是。从本质上,产业地产最核心的部分应该是收租性物业,但在国内还远远未到这种成熟的阶段,这也跟现实的金融环境不支持有很大关系。近年来,市场逐渐成熟,已经有万科前海企业公馆这种产业园区类REITs产品的发行,进行了一定的创新性探索。


案例:


2015年6月,中国首个产业园区REITs和中国首个公募REITs“鹏华前海万科REITs基金”公开发行。不过,因为前海公馆的唯一性、公益性和官方性质是很难作为参照的,这个项目并没有真正体现出万科在产业园区的开发、运营、管理方面的能力,也就不完全具备产业地产REITs的参考价值。产业地产商真正要对接资本市场,还应该在园区运营能力、产品标准化能力以及资产管理能力方面做出更多的探索和提升。


图片来自《火花S-Park产业地产30强研报》


由于华澳信托变成了控股方,其有权向北京丰科建委派董事,公司对外投资、融资、担保、重大资产处置等重大事项应经全体董事一致通过方为有效,华澳信托享有表决权。同时,华澳信托向北京丰科建派驻现场监管人员,负责管理北京丰科建的证、章、印,并对其所有预售资金回款账户进行资金监管,所有的销售回款都存入监管账户,监管账户内资金只限用于北京丰科建丰台科技园东三期 1516-25、27 地块商业金融项目开发。


当然,这些仅仅是暂时的。夹层融资的灵活性在于,股债之间的变换是很容易的。在这个信托计划成立满 24 个月之日起,每满 6 个月,华澳信托都有提前退出的权利,九通投资是优先购买方。


从这里可以看出,丰科建科技园的收入既可以看作华澳信托的股东收益,也可以看作华澳信托贷款的“利息”。如果最终丰科建收益不如人意,华夏幸??梢匝≡癫唤优碳绦枚晒扇ǜ鹑?,如果收益前景良好,华夏幸??梢杂畔裙郝蛩ㄎ蠢词找?,可谓“进可攻退可守”,这也是夹层融资的便利性所在。


而且,这种夹层融资最大优势还在于美化财务报表。由于华夏幸福成为了小股东,丰科建不再进行并表,那么丰科建的负债也不再体现在华夏幸福的合并报表之中,成为表外负债,这样无疑就优化了资产负债表,是现在很流行的一种财务处理方式。


9
售后回租式融资租赁


这也是华夏幸福非常擅长的融资方式,堪称“变废为宝”。2014年3月,大厂回族自治县鼎鸿投资开发有限公司以其所拥有的大厂潮白河工业园区地下管网,以售后回租方式向中国外贸金融租赁有限公司融资3亿元,年租息率7.0725%,为期两年。


也就是说,华夏幸福把工业园区的地下管线卖给融资租赁公司,该公司再把管线回租给华夏幸福,华夏幸福每年付给该公司租金(3亿元*7.0725%),并在每隔半年不等额的偿还本金,直到2年后等于实际上以3亿元的总价格回购这些管线。


2014年5月,吃到甜头的华夏幸福又跟中国外贸金融租赁有限公司做了一笔几乎一模一样的买卖,以2.86亿元再次把一部分园区地下管线卖给中国外贸金融租赁有限公司,年租息率则便宜了一些,6.15%,依然是两年后回购完毕。


显然,华夏幸福以远远低于其他融资形式的成本,用没有任何现金流价值的地下管线,获得了近6亿元的真金白银,以华夏幸福项目的收益率,在覆盖这些成本的基础上还能有相当不错的收成,是一笔十分划算的融资交易。


售后回租可选择的标的租赁物范围广、品种多,如通用和专用设备、移动资产(如汽车)以及其他资产(如地下管网)都可评估后出售。而通过银行融资,一般只接受房产抵押?;恼獗式灰字械墓ひ翟扒叵鹿芡锌隙ㄊ遣挥杞邮艿???銮?,即使银行接受通用设备抵押,抵押率一般也不会超过50%。然而在融资租赁中,由于相关监管条例没有规定融资比例,名义上承租人可按100%的抵押率融资,也就是评估多少钱,就能拿到多少钱。


好处还远远不止这些。由于融资租赁的租金不计入企业借款,相当于降低了华夏幸福的资产负债率,优化了其资产负债结构,便于进一步用其他方式融资。另外,现行规定售后回租业务中出售资产行为,不属于增值税和营业税征收范围。不考虑其他因素,采用售后回租业务可能更节税,也调节了利润。


10
公司债


无论是A股还是在港股都有发债融资的渠道,A股有企业债、公司债、短期融资票据等等,现在还新增加了“一带一路”公司债,而在香港资本市场则有“点心债”、可转债、优先票据等。


案例:


2016年10月20日,张江高科发行2016年公司债(第二期),9亿元规模,五年期,融资成本是只有2.89%,评级是一般央企才能拿到的3A级。它也打破了一百天之前由它自己创造的纪录,第一期公司债20亿元,融资成本是2.95%,历史上首次破3。


张江高科在2009年发行过一次公司债,同样是20亿元,同样是5年期,当时的利率是5.9%。7年之后,条件几乎完全相同的债券,利率整整降低了50%。这些年来,张江高科已经今非昔比,资产规模、利润规模、资产结构、财务状况、市值水平、品牌影响等都有了大幅度的提升,尤其是从传统产业地产商转型高科技投行,赢得了投资者的广泛认可。


它的这个只有2.89%票面利率的二期债券遭到了哄抢,最终获得全场超过5倍的认购,最终认购额达到了50亿元。


11
ABS(资产证券化)


资产支持证券(Asset Backed Securities,ABS)又叫资产证券化,是以一定现金流为依托,将其进行结构化包装,形成可以上市交易的证券化产品的过程。其整个交易过程主要涉及原始权益所有人、特殊目的载体(SPV)、投资者几方,同时涉及相关中介机构。权益所有人将资产(通常为现金流)出售给特殊目的载体,特殊目的载体经资产结构化整合向投资者发行证券,收回现金付给权益所有人,在以后的年度以每年的现金流支撑证券本息的偿还。在企业的资产证券化业务之中,所出售的并不是企业的某项资产,而是未来的现金流量,更确切的说是企业拥有的收取某项费用的债权。




目前,随着中国物业租赁模式的兴起,和存量资产时代的到来,资产证券化繁荣的时机已经日趋成熟。尤其是产业地产领域,一个产业园区,无论是在开发还是运营阶段,都会基于园区物业载体产生预期的现金流,包括一二级开发的收益权,未来租金和服务的研报》打包收益权等等,以及园区相关的设施、物业的升值收益等等,都是潜在的资产证券化标的,如果能够对接金融工具,无疑是很好的资金退出途径。


另一方面,往往大型产业园区投入资金量动辄上亿甚至更多,对资金成本比较敏感,可以考虑资产证券化的可能性,而一些园区投资运营者不想长期持有园区资产,想增加资产周转率,也有动力选择通过资产证券化实现一部分资金的腾出。


目前国内产业园区领域为数不多的几个ABS产品,都属于基于园区现金流的证券化(轻资产式租金收益权ABS——也就是未来几年园区产生的租金收入打个折扣做证券化,既不看物业评估,也不做股权过户。目前还没有走到基于股权的重资产模式证券化(类REITs)以及基于物业抵押形式的贷款证券化(CMBS)阶段。


图片来自《火花S-Park产业地产30强研报》


案例:


北科建集团在2016年10月27日于中证机构间报价系统发行挂牌交易的“北科建·创新信托受益权资产支持专项计划”。该笔ABS的发行,是通过华能贵诚信托有限公司以嘉兴、无锡、青岛、长春四家科技地产园区持有物业发行的信托受益权为基础资产,以四家园区持有物业未来租金收入提供现金流支持,并由长城嘉信资产担纲计划管理,成功募集资金22亿元,期限15年,获得中诚信证评给予的AA+评级。此次北科建信托受益权ABS的发行,在行业内确属用市场化方式将园区未来租金进行资产证券化的首个案例,具有突破性意义。



图片来自《火花S-Park产业地产30强研报》


12
财务性引资


一般来讲是让渡自身一部分股权来吸引真金白银进入,财务性投资者不会参与到具体的经营管理之中,仅享受财务投资的收益。当然,财务性投资者的产业、资源背景也会对融资方有更多的裨益。短期让渡自己的利益,当然是未来能够换回更多。


案例:


2014年2月19日,普洛斯宣布公司获得了包括中国人寿、中银集团投资和厚朴基金等中国投资者财团最高达25亿美元(约152亿人民币)的投资,并签署战略合作协议。根据协议,此次投资将分两个阶段完成,第一阶段的投资总额为16亿美元,其中14.8亿美元用于普洛斯中国的新股增发,其余的1.63亿美元用于普洛斯上市公司的新股配售,约占增资后股本的1.5%。第二阶段,普洛斯中国将以新股增发再获最多为8.75亿美元的投资。


这次融资不仅可以让融资双方在资金和收益上各得其所,1/3中国血统的注入也让普洛斯更加本土化,这些中国财团深厚的政治背景也给普洛斯的攻城略地做了很好的背书。


13
战略性引资


战略性引资,就不是简单的财务性股权融资了,入资方是要实实在在参与经营管理,并按照持股比例享受经营收益的。有的战略引资,往往在现金之外还有更深更广层面的战略互补性合作。


案例:


2016年11月17日,亿达中国控股股东正式向中国民生投资集团旗下中民嘉业投资有限公司转让53.02%股权,由此中民嘉业正式成为其控股股东。这一战略性引资不仅大大缓解了亿达中国的资金压力,提升了亿达的信用等级,降低了亿达的融资成本,同时还能够将中民投丰富的产业资源与金融资源导入亿达中国,形成抱团打拼产业地产的优势。


14
定向增发/配股


仅限于上市公司的再融资策略,在2018年中央政府严控房地产再融资、以及港股产业地产概念持续低迷的形势下,这种定向增发或配股途径并不容易操作,能够完成增发的大多是与商住项目关联较小的国资背景的产业地产上市公司,其定向增发的目的也不是为了拿地,更多是投向已经开发的园区项目,或者是符合混合所有制改革大背景的战略性引资考虑。


案例:


2016年6月,上海临港宣布定向增发,向临港集团所属的浦江公司发行股份购买其持有的浦星公司100%股权及双创公司85%股权,标的资产作价约16.5亿,同时配套募资约15亿,定向增发对象包括莘庄工业区、诚鼎新扬子、东久投资、 盛睿投资、普洛斯、赛领博达、上海并购基金,将主要用于浦江高科技园A1地块工业厂房三期项目、浦江高科技园移动互联网产业一期项目、浦江高科技园F地块工业厂房三期2标B项目。


15
境外债券


园区类城投公司境外发债,这在以往并不多见,属于2016年开始异军突起的一个崭新趋势。2016年8月8日,国务院发布《关于印发降低实体经济企业成本工作方案的通知》,强调:“在合理调控外债规模、促进结构优化和有效防范风险的前提下,鼓励资信状况良好、偿债能力强的企业赴境外发行本外币债券?!?/p>


国家鼓励资信状况好、偿债能力强的企业发行外债,募集资金根据实际需要自主在境内外使用,优先用于支持“一带一路”、京津冀协同发展、长江经济带与国际产能和装备制造合作等重大工程建设和重点领域投资。由于政府平台公司在城市服务、基建开发、园区建设等领域所起的作用,城投企业境外发债融资显然是政策鼓励的方向。


对于园区平台公司这类特殊的企业,无论是国际评级机构还是投资者,都存在很大认知差异,企业位于政府平台与市场化主体之间模棱两可的定位,难以让市场形成一致性判断。但发行结果表明,国际投资者或许更认可“以政府定城投”的思路。由此,便不难理解上述园区平台公司的境外债在海外投资者群体当中受到的热烈追捧。


随着2018年国内平台公司与房地产企业的融资收紧,预计海外债券的发行规?;峤徊教嵘?。


案例:


2018年2月26日,东湖高新区主要的园区开发、基础设施建设以及产业投资主体——湖北省科技投资集团有限公司成功发行东湖高新区首笔3亿美元4.375%票息的高等级无抵押债券。


本次美元债获得了境外投资者的热烈追捧,账簿规模峰值超过17亿美元,达到约5.7倍的认购倍数,在最终认购环节,有来自全球87家投资者踊跃认购。账簿质量显著优胜于相比同类型投融资平台发行,其中优质基金投资者占比高达59%、银行占比23%、机构投资者占比10%、私人银行及其他机构占比8%。包括贝莱德、富达基金、摩根大通资管、野村资管、西方资产管理公司等著名机构投资者均参与了本次交易。


16
双创孵化专项债


2015年11月,发改委向各地方发改部门印发了《双创孵化专项债券发行指引》,支持园区类政府平台公司发行双创孵化专项债券,以支持双创孵化载体的开发建设。发改委规定该债券的具体用途是,提供“双创孵化”服务的产业类企业或园区经营公司发行双创孵化专项债券,募集资金用于涉及双创孵化服务的新建基础设施、扩容改造、系统提升、建立分园、收购现有设施并改造等,包括但不限于纳入中央预算内资金引导范围的“双创”示范基地、国家级孵化园区、省级孵化园区以及经国务院科技和教育行政管理部门认定的大学科技园中的项目建设。


双创孵化专项债有如下几个重要优势:


一、双创孵化专项债券发行主体不受发债指标限制。


二、对企业尚未偿付的短期高利融资余额占总负债比例不进行限制,但发行人需承诺采取有效的风险隔离措施。


三、不受“地方政府所属城投企业已发行未偿付的企业债券、中期票据余额与地方政府当年GDP的比值超过12%的,其所属城投企业发债应严格控制”的限制。


四、支持运营情况较好的双创孵化园区经营公司,在偿债保障措施完善的条件下发行双创孵化专项债券用于优化公司债务结构,即使用不超过50%的募集资金用于偿还银行贷款和补充营运资金。


五、鼓励地方政府综合运用预算内资金和其他专项资金,通过投资补助、基金注资、担保补贴、债券贴息等多种方式,支持双创孵化专项债券发行。


六、对于具有稳定偿债资金来源的双创孵化项目,可按照融资—投资建设—回收资金封闭运行的模式,发行项目收益债券;项目回收期较长的,支持发行可续期或超长期债券。


案例:


2016年7月,湖北省宜昌高新投资开发有限公司发行的双创孵化专项债,规模为8亿元,所筹资金5亿元用于宜昌高新区双创孵化建设项目,3亿元用于补充营运资金。这个债券的票面利率创下目前市场上双创孵化专项债利率的最低纪录——3.74%,债券主体评级和债项评级均为AA+,全场认购8.07倍,备受热烈追捧。


图片来自《火花S-Park产业地产30强研报》


17
双创专项债务融资工具


2016年底,中国银行间市场交易商协会决定以创业创新资源集聚区域内的园区经营企业为依托,试点以募集资金通过投债联动的模式直接用于支持双创企业发展的债务融资工具,以支持双创企业的发展。推动金融支持实体,通过债市输血双创,银行间市场开启了一条加速探索与自身创新的通道。


试点期间,发行主体主要集中在高评级(外部主体评级AA+含以上)以园区开发和运营为主的企业,包括17个双创示范基地、国家级经济技术开发区、国家级高新技术产业园区、国家级保税区、国家级边境经济合作区、国家出口加工区、其他国家级园区内的主要开发主体。


也就是说,双创专项债的发行主体确定无疑,就是产业地产商,但门槛比较高,依然还是集中于高评级、国有属性且集中于国家级产业园区的平台公司身上。但不可否认,双创专项债是目前国内少有的产业园区专属融资利器,由此亦可看出国家对于产业园区承载经济转型发展和双创事业的强烈重视与鼎力支持。


案例:


2017年5月8日,成都高新区运营主体成都高投有幸品尝到全国首单双创专项债务融资工具的“头啖汤”。


成都高投的双创专项债务融资工具注册金额10亿元,首期发行5亿元,期限5年,利率5.6%——这个利率水平已经不算低了,可能考虑到有对中小企业股权投资的部分。其中3亿元用于偿还银行贷款,6亿元用于孵化项目建设,另外1亿元则分散用于11个创新型企业股权投资,包括生物医药、高端装备制造、互联网软件开发、节能环保等国家战略性新兴产业。


18
非公开定向债务融资工具


非公开定向债务融资工具,简称PPN,是指具有法人资格的非金融企业,向银行间市场特定机构投资人发行债务融资工具。


PPN的优势在于只需向定向投资人披露信息,无需履行公开披露信息义务,披露方式可协商约定,更为灵活和个性化,是一种更高层次的市场开放和市场约束;同时,发行规??赏黄啤吨とā分小安怀蛔什?0%”的限制;也更能发挥市场主体自主协商的契约意识,减少事前管制,不再强制要求信用评级,把风险防范的部分微观职责交给投资人自主决定。


案例:


2017年11月28日,张江高科发行完成2017年度第一期自贸试验区债务融资工具——“17张江高科自贸区PPN001”,本期发行金额1亿元人民币,期限3年,票面利率4.8%,这是全国首支成功发行的非公开定向自贸试验区债务融资工具。


这是一种特殊的PPN,或称之为“F-PPN”,主要是通过FT即自由贸易账户引进境外和自贸区内资金,这部分资金想投资内地但缺少渠道和通道,自贸区债务融资工具提供了这样一个通道。这是在融资资金来源上的一次创新探索,也符合国家“严控资金外流、平抑汇率波动”的要求。


19
FT账户人民币贷款


FT账户是指银行等金融机构为客户在自贸区分账核算单元开立的规则统一的本外币账户,该账户体系打通了自贸区与离岸市场之间的通道,为区内企业涉足海外市场、满足实体经济所需的贸易结算和跨境投融资汇兑便利提供了更有效的方式。


案例:


2015年,近水楼台先得月的张江高科完成了自贸区扩区后的首单FT人民币贷款,这在当时是破天荒的一次创新融资破冰。


截止2017年6月底,张江高科共计借入FT账户人民币贷款25.88亿元,贷款利率最低较同期银行贷款基准利率下浮25%,共计借入FT账户美元贷款4000万美金,贷款利率平均为1.79%。FT贷款为企业融资打通了境内外两个市场、本外币两种资源,能以更低的融资成本服务于张江科学城的建设。


20
债权融资


与“债券融资”一字之差,但是性质完全不同,也可以称为“债权转让式融资”。这是一种较为常见的融资形式,即将自己享有的债权以一定现金作价卖给第三方,相当于以一定的成本提前回收了这部分现金,加快了债权盘活和资金周转速度,很多处于快速扩张期的公司都会倾向于采取这种融资方式。


案例:


2014年3月8日,同属华夏幸福旗下的京御地产和大厂华夏之间的债务协议就被做了这样的文章。由于京御地产还欠大厂华夏19.78亿元,大厂华夏以其中到期的18.85亿元作价15亿元卖给信达资产。这样一来,其中的3.85亿元就相当于大厂华夏提前收回现金的成本。


在大厂华夏提前收回现金离场后,京御地产也充分享受了宽裕的还款节奏。因为这些债务的重组宽限期为36个月,分12期偿还,且前两次都是每3个月5000万的偿还额,压力并不算大,9个月之后要还2亿元的时候,已经是年底结算,全国项目都在回款,节奏拿捏十分精确。


21
债务重组


这是一种巧妙的融资方式,债务快到期了,就来个乾坤大挪移,将这笔债务转让给别家,相当于延长了还款日期,或者说就是又借到一笔新的融资。


案例:


2014年8月28日,恒丰银行对华夏幸福子公司三浦威特享有8亿元债权即将到期,经过几方商量,恒丰银行将标的债权转让给长城资管,三浦威特接受该项债务重组。债务重组期限为30个月。相当于延长了对银行的还款期限,将融资期限延长了30个月。


债务重组期限为30个月,长城资产对三浦威特的重组收益为:从2014年9月至2015年9月按照未偿还重组债务本金的8%/年计算,日利率=8%÷360;从2015年9月至2017年3月按照未偿还重组债务本金的12%/年计算,日利率=12%÷360。逾期还款的,逾期罚息利率按重组利率上浮30%计算。不能按时支付的利息,按罚息利率计收复利。


22
应收账款收益权转让


类似于债权融资,就把未来要收到的钱提前先卖给金融机构,以一定的融资成本提前回流现金,典型就是华夏幸福对地方政府享有的应收账款收益权转让。


案例:


2015年7月30日,华夏幸福子公司九通投资将其合法持有的大厂鼎鸿对大厂回族自治县财政局享有的应收账款人民币8亿元,以及嘉兴鼎泰对长三角嘉善科技商务服务区管理委员会享有的应收账款人民币7亿,共计15亿元的应收账款收益权转让给汇添富资本。九通投资拟于目标应收账款收益权转让期满12个月后,向汇添富资本回购目标应收账款收益权。


究其机理,名为转让,实为抵押。这些应收账款主要是地方政府应该支付给华夏幸福招商落地投资额45%的产业发展服务费用,约定是最多5年支付?;男腋S谜饬奖视κ照丝罨焕?5亿真金白银用一年,也是资金盘活的一种巧妙手段。


23
银行承兑


很多人会对银行承兑这个概念感到陌生。其实通俗一点讲,银行承兑有点类似于企业版的信用卡。办理的银行首先会对企业有一个极为苛刻的审核,通过审核后就会给一个信用额度,企业就可以在这个额度内办理银行承兑汇票,预存一定(一般是50%)的资金,还要付一定的手续费,但总体来讲比其他融资便宜些。银行承兑汇票最长期限为六个月,办理完银承,企业就可以用银行承兑汇票去付它的货款或者工程款,但是等到银承到期日时,企业必须需要把剩下的50%的款还上,否则会受到严厉的惩罚。


案例:


这是华夏幸福在2015年新开发出的一种融资手段,也称为“银承”或“银票”,英文叫做“Bank's Acceptance Bill”?;男腋T?015年一共用了3次,如2015年3月11日,华夏幸福下属公司三浦威特与沧州银行股份有限公司固安支行签署《银行承兑协议》,票面金额共计 2 亿元,承兑金额 1 亿元。


24
银团贷款


银团贷款是一家或数家银行牵头,多家银行与非银行金融机构参加而组成的银行集团(Banking Group)采用同一贷款协议,按商定的期限和条件向同一借款人提供融资的贷款方式。对于产业地产商而言,这些抱团银行对你的信心,往往比成堆的黄金更值钱。


案例:


2018年1月,浙江舟山航空投资发展有限公司获得农行和中国进出口银行联袂的银团贷款,双方联合贷款13亿元,各自承贷6.5亿元。这笔贷款将用于舟山航空产业园的投资开发、建设运营。


25
委托贷款


委托贷款名为贷款,却不是银行贷款。说直白一些就是“私人借款”,但经过银行这一道口使得借贷合法化。比如A给B钱,有2种方法,一种是A委托银行放贷款,银行找到B,银行收取中间业务费和账户管理费,A拿到高于银行的利息,B拿到钱;另一种是AB委托银行成为中介人以使借贷合法化,银行收个手续费,A拿到协定利息,B拿到钱。


由于这些年作为“影子银行业务”的罪魁祸首,委托贷款屡屡用于地下融资、助推股市和楼市泡沫,自身也蕴含着很多潜在风险,故而一直受到银监会的强烈打压,2018年开始基本已经被叫停。


案例:


2013年2月,荣盛发展通过交通银行廊坊分行向关联公司荣盛建设工程有限公司进行委托借款,额度不高于4.5亿元人民,期限不超过1年,年利率不高于7.5%。 


26
金融战略联盟


这种所谓的战略联盟有两种形式,一种是大集团内部的资源整合式联盟,比如招商蛇口就和招商银行签订合作框架,重点之一就是支持招商蛇口的产业园区融资以及园区内的入驻企业金融服务;平安不动产在物流地产的操作时,也获得平安集团强大的金融资本支撑;有“民间版中投”之称的中民投,其未来运作的产业地产也是典型的金融式操作,其中民生集团的庞大金融资源后盾不可小觑。


另一种就是自愿结合式的外部联盟。比如2018年3月5日,华夏幸福与湖北银行的100亿元战略合作协议,包括此前联东集团与关联方北京银行签订的规模达100亿元的园区建设资金支持战略合作框架协议,双方协定的都是一揽子的金融合作,除了银行常规的提供授信、融资及财务服务外,双方还会进一步积极在其他业务方面展开深度合作,包括基金业务、并购融资、信托资管计划、资产证券化、首次公开募股前融资、财富管理等。


27
CB(可转换债券)


可转换债券具有债权和期权的双重特性,因此与同样属于债务融资方式的银行贷款和企业债券相比成本优势非常明显。由于可转债是按市价上浮一定比例进行转股,而配股和增发新股是按市价折扣一定比例确定发行价格。因此,转债可用较少的股本筹得与配股或增发新股同等的资金,而相对于配股和增发新殷来说,可转债又可大大降低每股收益和净资产收益率被大幅稀释的程度。另外,与纯股权融资不同,转债在存续期间有着转股或兑付压力。这种压力能促使管理者谨慎决策投资项目,努力提高经营业绩,使公司保持良好的成长性来确保转债转股成功。


案例:


2016年4月26日,亿达中国向北京国企首开股份非公开发行了20亿元的可转换债券,这部分债券如果全部转股,首开股份将跻身亿达第二大股东。亿达中国香港上市公司的身份对于首开股份拓展海外市场也是一个重要而便利的跳板,这笔20亿规模、进可攻退可守的可换股债券也是为首开自身的考虑而量身打造的,具有十分灵活的特点。


28
短期融资券


短期融资券是由企业发行的无担保短期本票。在中国,短期融资券是指企业依照《短期融资券管理办法》的条件和程序在银行间债券市场发行和交易并约定在一定期限内还本付息的有价证券,是企业筹措短期(1年以内)资金的直接融资方式。短期融资券和银行承兑一样,都是短期融资的利器,其优点主要有:1、筹资成本较低;2、筹资数额比较大; 3、可以提高企业信誉和知名度。其缺点主要有:1、发行风险比较大; 2、发行弹性比较??;3、发行条件比较严格。


案例:


2016年9月14日,华南城公告称,继续充份利用国内的融资市场,并于2016年9月13日完成在中国银行间市场发行2016年度第一期短期融资券,发行本金总额为人民币12亿元,期限为365天(从2016年9月13日至2017年9月13日),年利率为4.9%。该发行所得款项主要用于偿还本集团的银行贷款及补充营运资金。


29
双创债


证监会在2016年3月推出了支持我国双创事业的“双创债”,接近于美国当年红极一时的“垃圾债券”(Junk Bond),发行主体主要是两类企业,一类是创新创业资源集聚区域内的公司,一般来讲以产业园区入驻企业为代表,还有一类就是新三板创新层挂牌公司。与我们上面介绍的发改委版和银行间市场两种“双创债”不同的是,证监会版双创债不要求评级,适用“即报即审”政策,支持设置转股条款,非公开发行的创新创业公司债还可以附可转换成股份的条款。


从理论上看,证监会版双创债发行主体也包括“募集资金专项投资于创新创业公司的公司制创业投资基金和创业投资企业”,其实产业地产商以及其下属创投公司、创投基金也都适用,但目前并没有相关的案例出现。


30
股票质押与对外担保


在很多民企上市公司身上体现得非常明显的路数,比如荣盛发展。严格来说,这个股票质押和对外担保都不算上市公司的融资行为,前者是它的两大股东荣盛控股、荣盛建设的行为,后者是荣盛系公司之间为了融资而进行的担保行为。但是由于这些行为都与荣盛发展的融资息息相关,我们也在这里把它们列入进来。


在荣盛发展及其下属公司的很多融资中,荣盛控股以及实际控制人耿建明都附有连带担保责任,再加上荣盛控股自身的业务和投融资也需要大量的质押融资和各类担保,主要抵押物就是主要靠荣盛控股与荣盛建设手中持有的荣盛发展股票。


案例:


为了缓解资金压力,荣盛发展的股东频繁质押股权,用于补充运营资金、偿还债务。从2017年4月开始,两大股东平均每月都向第一创业抵押上市公司股份。截至2017年12月29日,荣盛控股所持有公司股份为15.50亿股,其中高达14.60亿股被质押,占公司总股本的33.58%。而第二大股东荣盛建设截至2017年9月20日,持有公司6亿股,其中5.86亿股被质押,质押比例接近99%,占公司总股本的13.48%。


特别是在2017年12月9日,荣盛控股和荣盛建设同时将持有的9400万股和1000万股质押给第一创业证券,用来补充流动资金。这两大股东累计质押股份约20.46亿股,占荣盛发展总股本占总股本47.06%,逼近50%的质押红线。而一旦公司股价快速走低,高质押率会触及强平风险。


31
永续债


银根紧缩的环境下,被称为“债券里的股票”的永续债开始活跃,受到企业追捧。统计数据显示,截至2016年底,共有18家房地产企业拥有永续债,共计1796.8亿元,较2015年末增加40.7%,其中就包括善于融资创新的华夏幸福,其甚至将永续债作为撬动PPP资本金的一种工具。


由于永续债不设还款期限,同时可不计入公司债务,企业可在进行高额融资的同时规避负债率被拉高的风险;对于投资者来说,利息较高的永续债可为其提供长期而稳定的现金收益,堪称双赢。


一般意义上,永续债被认定为一种低成本的融资方式,但对于上市企业来说,永续债是良方还是毒药,将考验相关公司的把控力。永续债往往是前2~3年利息成本相对较低,此后则会大幅上涨,如果房企能够在“低息期”内偿尽债务还是可以实现的;反之,一旦永续债被计入负债,企业的实际负债率将大幅提高。


因此,尽管“债券之名,权益之实”是永续债产品的灵魂,但在当前管制条件下,永续债不过是银行与企业结盟绕开监管的一个资本工具,其产生与存在固然有其合理性,但其中的风险也不容小觑。


案例:


2017年1月11日,华夏幸福宣布拟与中信信托有限责任公司签署《永续债权投资合同》,涉及中信信托发起信托计划,以募集资金向公司进行永续债权投资,投资金额不超过20亿元,投资期限为无固定期限。该次募集的资金主要用于公司及下属子公司的产业园区开发建设。


永续债权投资期限为无固定期限;永续债权投资资金发放之日起至其满3年之日(不含)的期间,投资利率为6.1%/年;满三年后,下一年年利率在上一年年利率基础上增加300个基点(3%),即第四年年利率在第三年年利率基础上加300个基点(3%),以此类推,直至年利率达到18.1%为限。

  

华夏幸福表示,如公司财务指标不满足《永续债权投资合同》约定内容,则中信信托有权宣布本合同项下投资期限提前到期并要求公司即刻归还本合同项下投资本金及利息。根据《企业会计准则第37号—金融工具列报》的相关规定,华夏幸福拟将中信信托本次投资作为权益工具计入公司所有者权益,具体情况以年度审计结果为准。


火花S-Park统计数据显示,华夏幸福的永续债发行额,由2016年的20亿元,已经增加到2017年的85亿元。


32
互联网金融


互联网金融是传统金融机构与互联网企业利用互联网技术和信息通信技术实现资金融通、支付、投资和信息中介服务的新型金融业务模式,已经日益成为一种新兴的金融创新模式和企业融资渠道,但由于相关法律法规不健全、监管存在漏洞、互联网金融企业风险控制能力较弱等原因,近年来也频发恶意违约,造成了巨大的风险,国家正在不断对互联网金融加强监管。


案例:


2015年,洛阳市基础设施建设的投融资主体和国有资产运营主体——洛阳城投集团设立互联网投融资平台“金财动力”,以P2B、P2C两种模式进行投融资对接,尝试以这样一种创新模式来打通城镇化建设的输血管道,并助力自身战略转型。


33
基础设施股权投资计划


这是保险资金偏爱的一种投资模式,也是综合性园区发展商可以去尝试的融资渠道。不过,由于经常存在“明股实债”的擦边球行为,从2017年下半年到2018年初,保监会已经在不断收紧和规范这一类融资行为。


案例:


2016年11月,由太平洋资管发起的“太平-北京城建基础设施股权投资计划”落地。该计划总规模30亿元,主要投向北京城建股份旗下的基础设施、园区运营及其他配套设施项目,首批资金投资于北京市奥体文化商业园区基础设施建设。


33
基础设施债权投资计划


基础设施债权投资计划,指资金以债权方式投资基础设施项目,按照约定支付预期收益并兑付本金的金融产品,基础设施债券投资计划主要特点为限定了债权计划主要是用于社会基础设施建设。同样是深受保险资金欢迎的一种投资模式,比上面的股权投资计划应用更广泛。


案例:


2017年8月,华泰资管在上海保险交易所保险资产登记交易平台完成发行“华侨城基础设施债权投资计划”,该计划线上投资机构包括长江养老保险股份有限公司、中德安联人寿保险有限公司、华泰人寿保险股份有限公司;注册规模35亿元,一期发行规模为17.96亿元;募集资金将投向武汉实体经济项目,支持武汉经济结构优化和产业转型升级。


34
供应链融资


供应链融资,是把供应链上的核心企业及其相关的上下游配套企业作为一个整体,根据供应链中企业的交易关系和行业特点制定基于货权及现金流控制的整体金融解决方案的一种融资模式。


案例:


2017年5月,华夏幸福与环融联易签订协议,由其基于公司及公司项目公司与其供应商的业务关系,为公司及公司项目公司的供应商提供供应链融资服务,供应链融资额度总额30亿元。严格意义上来说,供应链融资不为华夏幸福带来直接融资,但其为公司上下游供应链企业提供融资额度,这些企业又与华夏幸福的存在诸多收付款关联,为他们提供金融服务,为华夏幸福整个生态圈进行了输血,相当于为公司提供了间接融资。


35
园区PPP


园区PPP是基于产业园区这种公共服务产品的政企合伙模式,其本质仍然是一种融资手段。


PPP模式是公共基础设施建设中发展起来的一种优化的项目融资与实施模式,这是一种以各参与方的“双赢”或“多赢”为合作理念的现代融资模式。其典型的结构为:


政府部门或地方政府通过政府采购形式与中标单位组成的特殊目的公司(SPV)签定特许合同(SPV一般由中标的建筑公司、服务经营公司或对项目进行投资的第三方组成的股份有限公司),由SPV负责筹资、建设及经营。政府通常与提供贷款的金融机构达成一个直接协议,这个协议不是对项目进行担保的协议,而是一个向借贷机构承诺将按与特殊目的公司签定的合同支付有关费用的协定,这个协议使SPV能比较顺利地获得金融机构的贷款。采用这种融资形式的实质是:政府通过给予私营公司长期的特许经营权和收益权来换取基础设施加快建设及有效运营。


如果政府和产业地产商能够灵活运营PPP模式,双方能够从这种融资模式中大为获益。


案例:


洛阳高新大学科技城PPP项目,由社会资本方北航科技园与政府方洛阳高新区合作建设,目前为财政部第三批PPP示范项目。具体运作方式为建设-拥有-运营-移交(BOOT)。项目期限为27年,其中建设期2年,运营期25年。规划占地面积86.18亩,总建筑面积12.04万平方米(其中地面以上10.19万平方米、地下1.84万平方米)


项目投资额:5.25亿元


缺口补助期内可行性缺口补助总金额:3.47亿元


项目投资回报率:8%


项目周期:分为“建设期-补贴期-特许经营期”三个阶段,即“2+10+15”


项目融资:银行12年的长期贷款(充分体现PPP的融资优势)


项目回报机制:项目的回报机制为可行性缺口补助。本项目存在部分使用者付费,使用者付费是指入驻园区企业向社会资本支付的房租、网络及数据信息平台服务、增值服务、中介服务等费用;但是该部分使用者付费满足不了社会资本的合理回报,因此洛阳高新区管委会进行可行性缺口补助,可行性缺口补助是由于项目采取租赁形式,前期运营收益不足以覆盖投资成本,为调动社会资本的投资积极性而采取的财政补贴;同时为鼓励社会资本扩大运营收益,使政府也能获得更多税收,对社会资本进行的奖励。

图片来自《火花S-Park产业地产30强研报》


36
园区PPP资产证券化


2016年12月,发改委、证监会联合印发《关于推进传统基础设施领域政府和社会资本合作(PPP)项目资产证券化相关工作的通知》;2017年6月,财政部、中国人民银行、中国证监会三部门联合发布《关于规范开展政府和社会资本合作项目资产证券化有关事宜的通知》,两大文件意味着,中国PPP开始迈向一个崭新的蓬勃发展阶段——二级市场的萌生与繁荣。


PPP项目经过资产证券化后,将凝固的资产转化为流动资本,使项目资产活化并市场化,缓解了政府的资金压力,同时铺设了一条社会投资可进可退的通道,只要PPP项目运营符合要求,理论上两年后,社会资本方就有可能提前收回投资,这将大幅提高社会资本的资金使用效率,可提升社会资本的投资热情,成为PPP项目发展的重要引擎。而且资产证券化融资具有表外融资的显著特点,有独立的风险隔离功能,证券化后的PPP项目资产在资本市场流动,具有可交易性,能够更好地发挥基础资产的融资作用,达到融资的最大化。同时,也不会增加项目公司的负债,不会挤占项目公司的融资额度和空间。


案例:


2017年12月,华夏幸福完成32亿元“固安工业园区新型城镇化PPP项目ABS”发行,这是中国第一个真正意义上的园区PPP资产证券化,这也意味着园区运营服务、产业招商服务所产生的直接收益,是可以进行资产证券化的,这是开天辟地以来的第一次,是行业最举足轻重的一次创新突破。


图片来自《火花S-Park产业地产30强研报》


这个无论是规模和内涵上都最有份量的园区PPP资产证券化获批,相当于华夏幸福又进一步得到国家层面的背书,对华夏幸福下一步的园区开拓、商务谈判、信用评级、银行授信等都有很大的帮助,甚至有可能在华夏幸福全国其他产业新城的PPP资产证券化上“瘟疫式”蔓延。


当然,不否认这里面华夏幸福的产业招商与园区运营是一级层面的,其融资成本又的确要远高于其他国资园区运营主体,这些都让其园区PPP资产证券化充满了特殊性和不可复制性,但在一张白纸上,破冰的意义首先要远大于技术操作层面的意义,我们有理由相信,未来园区PPP资产证券化会不断井喷,突破,走向丰富多元的景致,最终让整个园区流动起来。

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